蜜雪冰城的作业，袁记云饺只抄对了一半

本文来自微信公众号： 商业评论零售现场 ，作者：贾贺辉

袁记云饺的利润不在饺子本身，而在猪价里。

2024年袁记云饺新开出1057家门店，2025年有所收缩只开了771家门店。常规来说，门店规模增速放缓，利润也很可能不及预期；没想到结果恰恰相反，同一时间经调整净利润从1.8亿元上涨到2.62亿元，似乎“凭空”多出了8200万。

如果把袁记云饺当做一家传统饺子店来看，这个结论显然说不通。可翻开招股书不难发现，袁记云饺的客户并不是走进门店吃饺子的消费者，而是近5000家加盟商；利润也不直接取决于开店速度，而是和猪价周期息息相关。

这两个反常识的关键“错位”，最终或许决定了袁记云饺能长多大，长多高。

中式快餐市场，饺子无疑是“天选品类”之一。横跨主食、快餐等多重身份，没有明显的地域限制，深受南北方人们的喜爱；只要能够把馅料口味、皮馅比例等标准固定下来，饺子实现连锁化扩张自然顺理成章。

和很多主要生产销售速冻水饺的品牌不同，袁记云饺通过开线下实体门店吃到了这块红利。在小红书等社媒平台上，有关袁记云饺是“减脂食堂”的笔记随处可见，网友结合不同的馅料把每个菜品的热量都逐一计算，甚至就连不同酱料和蔬菜该如何搭配都有详细攻略。

标准化的流程和年轻人对健康的追求，袁记云饺凭借社区店模式一路开出4773家门店，成为中式快餐门店数第一的连锁品牌。

C端市场如火如荼，转折点在于袁记云饺的4773家门店中只包含23家直营门店，加盟店比例高达99.5%。

简单来说，走进袁记云饺的门店自己是消费者，实际上袁记云饺赚的根本就不是你的钱。招股书显示，2025年公司有超过95%的营收主要来自向加盟商销售馅料、面皮、包装材料等，反观加盟服务营收占比不足5%。

只要有新店开业，袁记云饺总部就能增加一个稳定的供货客户，门店在经营过程中又能源源不断的采购食材。这套打法和蜜雪冰城如出一辙：门店是品牌方的渠道，持续供货才能拿到真正的利润，全国范围内近5000家门店本质上来说就是对分销体系的搭建。

支撑起这套体系的，是袁记云饺背后扎实的供应链。6家自有工厂、10个前置仓、24个仓库，82%以上的门店都坐落在仓库周围200公里配送范围内，两天配送一次的核心原材料覆盖近70%的门店。

结合招股书所引用的灼识咨询数据，2025年袁记云饺的库存周转天数为13.7天，要知道行业内的平均水平可是有25天。至少在现制饺子这个赛道里，袁记云饺的效率很难遇到对手。

问题在于，袁记云饺的供应链护城河所解决的是能不能高效供货的问题，解决不了供货的利润到底有多厚？

招股书显示，袁记云饺的毛利率常年维持在25%上下；作为对比，同样靠给加盟商供货的蜜雪冰城，2025年毛利率约31%。二者之间的差距并不在于供货水平的高低，关键在品类，至少就目前来看奶茶的标准化程度和利润空间，饺子只靠在供应链上下功夫很难追上。

袁记云饺摸着蜜雪冰城的石头过河，把自己打造成一家制造与分销企业。这种方式可以实现规模的快速扩张，同时却也摊薄了利润。

“被迫”薄利的运营结构下，袁记云饺的利润表呈现出明显的反差感：靠开店驱动营收，靠猪价带动利润。

先来看一组相当“拧巴”的数字对比。2024年袁记云饺新开门店1057家，营收同比增长26.4%，净利润下滑15%；2025年开店步伐收缩至771家，营收同比微增9.1%，净利润却大涨39.9%。

表面上来看似乎开店越少、利润越高，可背后真正的答案其实在成本端，也就是猪肉价格的影响。2024年猪肉价格上涨吃掉了部分利润，2025年价格回落又把利润还了回来。

客观来说，猪肉在这家公司报表中的份量可谓相当之重。招股书显示，袁记云饺的原材料成本在整个销售成本中的占比长期维持在83%以上，前五大供应商中猪肉类供应商占据三席。

公司自己也做过相应的测算：若主要原材料的价格上涨30%，袁记云饺的除税前利润将会同步减少约1.69亿元，要知道2026年前五个月公司的经调整净利润也才1.85亿元。

换句话来说，原材料成本上涨三成，几乎相当于半年白干。

侧面验证，同样可见一斑。数据显示，2026年前五个月全国生猪交易均价同比下降23.42%，同一时期袁记云饺的经调整净利润同比增长164%，后者利润的每一次大幅波动几乎都能和猪肉价格的变化一一对应。

袁记云饺的利润表上，俨然被钉上了一份隐形的“猪价期权”。

猪肉价格波动所带来的影响无疑是双向的。价格躺平的前两年袁记云饺赚到了红利，可当生猪价格进入上行周期势必会大幅度压缩利润空间，带来的影响是总部毛利下滑、直接面向终端市场的加盟商们更是苦不堪言。

招股书中的单店数据记录显示已经连续三个年度下滑，单店日均GMV从2023年的5394元下降到2025年的4688元，缩水约13%；单笔订单GMV从26.1元下降到22.5元；外卖GMV的占比从32.7%上升到45.3%。

这意味着袁记云饺门店越来越多的订单量需要被外卖平台抽佣后才能卖出去，加盟商的利润自然也会越来越薄。有数据显示，目前袁记云饺新开门店和关闭门店的比例，已经从此前的15:1恶化到3:1。

总部通过向门店供货赚差价，旱涝保收；可加盟商赚的是辛苦钱，单店效益一旦下行，压力便会接踵而至，某种程度上这可能也是袁记云饺食安问题频出的导火线。

在2024年11月所爆发的“蚯蚓门”事件中，北京一家袁记云饺加盟店被立案调查，品牌方公开道歉，涉事门店停业整顿。近5000家门店依赖加盟模式兜底，本身就可能带来“一损俱损”的局面。

颇为有趣的是，2026年前五个月，袁记云饺的直营门店毛利率为-10.1%。

一家主要靠拉别人“入伙”来驱动增长的公司，自己的直营门店样板却没能跑出一套成功盈利的单店模型。虽然说这不能完全归因于加盟模式本身，可当利润主要来自于猪价下行而非单店运营效率时，“单店模型是否成立”这个问题，就只能被暂时搁置。

袁记云饺一边靠加盟开店、一边靠猪价下行驱动的增长，正在接近天花板。零售和出海是两条当下清晰可见的增长曲线，可都回答不了最根本的问题：单店模型到底能不能赚钱？

先来看品类方面的约束。

蜜雪冰城之所以能够在全球范围内开出近6万家门店，靠的是奶茶的高频率消费和较低的单店投资门槛。奶茶可以每天都喝，甚至一天几杯，可饺子却很难做到每天都吃。

一方面，袁记云饺的单店日均GMV和客单价已经连续三年下滑，靠不断扩张门店所带来的营收增长其推动作用也在肉眼可见的减弱，加盟商持续恶化的开关店比情况已经能够说明这一点。

另一方面，中式快餐市场规模虽然高达8679亿元，可行业内高度分散。只想着一味开店换增长的时代已经结束，接下来要比拼的是单店到底能不能活下去？

不可否认，袁记云饺冲击上市有着自己的底气。今年前5个月营收13.06亿元，同比增长39.8%；经调整净利润1.85亿元，增速有所回升。

只是背后的核心驱动力仍然来自于原材料价格回落和门店所带来的规模效应，单店日均GMV的下行趋势并没有迎来反转。简单来说，只有数量、没有质量。

再来看两条增长曲线。

零售方面，袁记云饺所打造的预包装品牌“袁记味享”已经把饺子云吞等快捷食材卖进了各大商超和家庭厨房，今年前5个月营收6928万元，同比增长173%。增速足够亮眼，只是绝对体量还较小，在集团总营收中的占比只有5.3%，更不用说国内预包装赛道里还有思念、三全等老牌巨头。

出海方面，截止到今年7月，袁记云饺的海外门店数量突破50家，覆盖范围包括新加坡、马来西亚、英国等地，其中新加坡的单店日营收超过2.5万元。虽然在海外市场走的是先搭建供应链，再放开加盟的路线，可这一套完整的体系同样需要持续的时间和资本投入。

两条路都正确，却也都很小，短时间内很难取代为加盟商供货成为新的利润核心来源。

招股书中，袁记云饺明确表示募集资金将会投向供应链升级、海外扩张，数字化建设与产品研发等方向。只不过在外界看来，比募资用途更扎眼的数据是单店日均GMV三年下降13.1%、直营店毛利率-10.1%，以及截止到今年5月的过去8个月少掉的近3个亿现金。

本质上来说，袁记云饺上市估值看的并不是4773家门店规模，而是在猪价上行周期里，利润能不能撑得住；当开店红利消退，袁记云饺又能不能证明门店本身就是一门赚钱的生意。

蜜雪冰城的作业袁记云饺没有抄错，可惜只抄对了一半，也就是门店数量和供应链。单店盈利、加盟商赚钱，至少就目前来看有所不足。

而饺子的故事讲到最后，资本市场更关心的，实则是后半段。